劣後債の人気とその特徴

2008年後半以降、個人向けに発行される円建て社債が増加しています。2008年の発行額は過去最高の1兆3338億円となりました。それ以前に1兆円を超えたのは、1999年および2001年と、やはり市場が混乱していた年です。
こうした時期、機関投資家は信用リスクや価格変動リスクに対して敏感になっており、社債投資に慎重になる傾向があります。他方、国債や預貯金をはじめとする金利商品の利回りが全般的に低下する中で、相対的に高い利回りを提供してくれる社債への需要が個人投資家のあいだで高まり、結果として、個人向けの発行が増加することとなります。

ひとことに社債といっても、公共性の高い電力会社が発行する社債もあれば、一般の事業会社が発行する社債もあり、元利金の支払い順位が普通社債よりも低い劣後社債といったものもあります。満期は個人が投資しやすい3年から5年に設定されることが多く、利率は社債を発行する企業の信用力（格付け）や発行時の金利水準等によって異なります。

ところで、劣後債の発行体をみると、金融機関が非常に多いことに気付きます。実は、劣後債は、会計上は負債に分類されますが、銀行経営の健全性を維持するための国際ルールであるBIS規制では、自己資本の補完的項目（Tier2）への算入が一定限度まで認められているのです。自己資本の増強が求められる金融機関にとって、株式希薄化が回避でき、超低金利環境下のため調達コストも低位にとどまっている劣後債はとても魅力的な自己資本増強手段というわけです。
これまで、劣後債の大半が機関投資家向けとなっていましたが、2008年8月以降、個人向け劣後債の発行も目立つようになっています。金融市場の混乱と円高の進展により、個人投資家のあいだで円建て安定運用商品へのニーズが強まっていることが背景にあります。
発行体、投資家双方のニーズが合致した劣後債の人気は当面継続しそうです。

劣後債には、満期前に繰上償還される「期限前償還条項」が付いているものが珍しくありません。一般的に、繰上償還をするかどうかは発行体が任意で決めることができるため、いつ償還となるか事前には確定していません。しかし、実際には残存5年のタイミングで繰上償還となるケースが大半となっています。なぜでしょうか？
劣後債は、BIS規制において自己資本に算入可能ではあるものの、残存期間が5年を切ると年率20％で累積的に減価しなければならないという決まりがあります。従って、金融機関には残存5年のタイミングで繰上償還し、再度劣後調達を行うインセンティブが働くわけです。